摘要
「整體效果大於各部分的總和。」── 亞里斯多德
亞里斯多德的名言道出成功投資策略的精隨 ── 整合多個元素的總體影響往往會勝於每個獨立元素的貢獻加總，表現更加出色。
這種整體觀點考慮到元素間的相互作用，因此從根本上呼應多因子投資策略的原理，並強化分散投資的概念 ── 這在當前環境的投資組合中，應獲得更多關注。
集中風險浮現
金融市場在 2023 上半年經歷一系列動盪，備受關注的事件包含人工智慧帶動科技股飆升、商品與加密貨幣市場波動加劇，甚至是讓人聯想到雷曼風暴的嚴重銀行倒閉危機。然而，持續上升的利率讓這段時期不同於以往，面臨的市場環境也與 2022 年大相逕庭。
即使環境充滿挑戰，按 MSCI 所有國家世界指數計算，全球股市仍上漲約 14%。1 然而，這波漲勢幾乎集中在特定行業。受惠 ChatGPT 等技術進步，AI 熱潮刺激蘋果、微軟、 Alphabet（Google 母公司）、亞馬遜及 Netflix 等「科技巨擘」股價巨幅推升 35% 至 50%（見圖 1）。
值得注意的是，Meta 及 Tesla 的市值已經翻倍；AI 應用帶動半導體晶片需求急升，輝達股價更驚人地飆升 185%，加入市值 1 兆美元以上的美國公司行列。
圖 1、七大科技巨擘主導漲勢
資料來源：Refinitiv Eikon、標普全球及瀚亞投資，2023 年 6 月。
當前巨型股主導市場的趨勢，顯著放大股市的集中風險 ── 市場的集中特性牽動相關的風險水平上升。
我們能運用有效股票數目量化市場的集中程度。這項指標簡單地衡量指數集中度，範圍介於 1（指數完全集中於單一股票）至 N（指數的成份股總數）。有效成份股數目越少，表示指數集中度越高。
自 2018 年 3 月以來，標普 500 指數的企業當中，有效股票 數目持續下降，並在 2023 年 6 月創下新低 ── 僅 60 支有效股票，遠低於網路泡沫時期的疫前低位 96 支。見圖 2。這不僅反映指數的多元化程度下降，也突顯謹慎評估集中風險的必要性。
圖 2、有效股票數目創歷史新低
資料來源：彭博、標普道瓊指數及瀚亞投資。
意識到集中風險後，指數供應商採取了行動。例如，景順 QQQ 信託基金（Invesco QQQ Trust，全球第五大 ETF）的基準指數 ── 那茲達克 100 指數在 7 月 24 日進行了特別再平衡。
這次的再平衡旨在解決指數過度集中的問題，尤其是「七大巨擘」，包含微軟、蘋果、輝達、亞馬遜、特斯拉、Meta 及 Alphabet；截至 2023 年 6 月，這些公司合計佔該指數近 55%。特別再平衡並未剔除或納入證券，而是致力降低最大成份股的集中度。此舉也警示投資人過度依賴少數領漲股的風險。
分散投資的長期重要性
正如馬可維茲﹙Harry Markowitz﹚名言所提倡的「分散投資是唯一的免費午餐」，在管理風險、優化投資組合表現方面，分散投資發揮了關鍵作用。1952 年，馬可維茲的論文《投資組合選擇》﹙Portfolio Selection）2徹底改變投資組合管理領域，奠定現代投資組合理論的基礎。
他強調，既定風險水平下，投資組合納入相關性較低的證券即能實現報酬最大化。根據馬可維茲開創性的公式，投資人能在數理上平衡風險承受能力及預期報酬，以此構建最佳投資組合。
長久以來，分散投資的優點不只在個股與資產類別中備受肯定，其應用也擴展至領域之外。隨著跨期資本資產定價模型（ICAPM, Robert C. Merton）3等金融文獻及理論框架推陳出新，分散投資的焦點逐漸轉向因子之間的多元性；這種演化促成「多元因子投資」的誕生 ── 不僅讓投資人享受因子溢酬，也減少了相對基準指數的整體偏差。
多元因子股票投資策略中，選擇彼此相關性較低的因子為箇中關鍵 ── 這能確保投資組合多樣性提升，同時降低其潛在風險。
圖 3 及圖 4 中，我們挑選出一組（經由我們定義的）完善風險溢酬因子。圖 3，它們構成了多樣化、彼此關聯性較小的股票報酬推動因素； 圖 4 顯示，3 年滾動因子報酬平均成對相關性低。
圖 3、3 年滾動因子報酬的成對相關性
資料來源：彭博、標普道瓊指數、Refinitiv及瀚亞投資。
圖 4、3 年滾動因子報酬的平均成對相關性
資料來源：彭博、標普道瓊指數、Refinitiv及瀚亞投資。
針對單一因子週期增加穩健性
價值、品質、動能及低波動性等因子都分別提供獨特的報酬特性，投資人能藉此掌握更廣闊的市場趨勢。如圖 5，雖然我們預期單一超額報酬因子能產生長期報酬，但需要注意，短期內它們可能會呈現週期性波動 ；然而，受到經濟週期的影響程度不一，這些因子的短期報酬不會同步移動。見圖 6。
透過廣泛佈局週期性、防守性及動態因子，完善的多元因子策略受益於分散投資，不僅取得單一因子的長期領先表現，也能減輕每個因子的週期性影響。採用多元因子策略的投資人可以涉略各種投資主題，同時降低依賴單一因子所產生的集中風險；此方法發揮因子投資的好處，並有效管理相對於基準指數的偏差。
圖 5、單一因子的長期表現
資料來源：彭博、標普道瓊指數、Refinitiv及瀚亞投資。
圖 6、多元因子的長期表現
資料來源：彭博、標普道瓊指數、Refinitiv及瀚亞投資。
透過多元因子策略抓緊分散投資優勢
當前環境下，由特定題材推動的集中漲勢會導致市場更加脆弱；因此，透過多元因子投資實現分散投資變得至關重要。結合亞里士多德的智慧、馬可維茲的洞見，以及對市場形勢的全面理解，投資人能建構擁有分散優勢的投資組合，為自己佈局長遠的成功。
為了抵禦不確定性、降低風險，投資人採取多元化的方針，即可在追求穩定報酬的同時充分發揮投資策略的潛力。
更多文章
1 截至2023年6月。
2 Markowitz, H. (1952)。《投資組合選擇》﹙Portfolio Selection﹚。Journal of Finance, 7(1), 77–91。
3 Merton, Robert C.「跨期資本資產定價模型」﹙An Intertemporal Capital Asset Pricing Model﹚。Econometrica 41, no. 5 (September 1973): 867–887。﹙連續時間金融第15章。﹚
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