投資亞洲，發揮因子策略優勢

因此，一間亞洲公司的所屬國家在推動報酬方面較其所屬產業發揮更大作用。相較之下，歐洲等地區大多數採用共同貨幣，貿易亦更加一體化，股票報酬更多由產業而非其營運的國家主導。見圖3。這凸顯了亞洲的多樣性，亦體現了其由14個獨特國家組成的事實。與此同時，我們發現，相比其他地區，亞洲透過國家加上產業所獲得的報酬變化的比例遠遠較小，意味著有其他因素推動報酬，並提供更大空間透過選股獲利。

圖3. 國家與產業的報酬差異百分比
資料來源：MSCI、瀚亞投資，截至2022年12月31日。註︰APxJ = 亞太區﹙日本除外﹚。EMEA = 歐洲、中東及非洲。UK = 英國DM = 成熟市場EM = 新興市場

鑑於亞洲市場的複雜性，我們認為因子投資是有效的方法，使投資人能夠把握亞洲的投資機會，充分發揮亞洲所有股票的優勢。相比成熟市場，我們發現即使是低波動、獲利預測修訂以及評價水準等常見因子亦能夠在亞洲取得強勁表現。見圖4。

圖4. 按國家／地區排名的相對多空股票策略報酬 
資料來源：瀚亞投資。報酬以美元計值。根據2009年4月至2022年12月期間每月構成的等權重因子投資組合進行排名，投資組合劃分為5個五分位數。這些回測並未加入交易成本。所示報酬為相對於同期等權重平均股票的報酬。除中國以外，所有地區的因子投資組合均根據標普廣泛市場指數的股票投資範圍構成。中國的投資組合根據Datastream提供的1,000大股票構成。

普遍而言，相對於更成熟的市場，我們發現這些常用因子在分析涵蓋的期間於亞太區（日本除外）及中國市場更加有效。

我們的分析顯示，亞洲的複雜性及獨特性提供了理想環境，使因子投資能夠為投資人帶來更高的超額報酬。與此同時，由於這些因素之間僅輕微相關，採用多元化的因子能夠加強分散投資，並減少依賴任何單一因素獲得超額報酬。

我們亦發現不同市場的因子報酬各有差異。例如，評價水準因子似乎在韓國股市表現強勁，而情緒因子則在馬來西亞表現更佳。我們亦發現不同因子在不同經濟階段表現更佳，然而在實踐中，投資人或難以透過戰術性地偏好特定因子來獲取額外報酬。見圖5。

圖5. 領先因子在整個週期中的變動 – 亞太區（日本除外）

資料來源：瀚亞投資。截至2022年12月31日。

因此，我們認為，納入不同因子，並按照因子的報酬強度、波動、聯動效應以及對觀察證據的確信度而分配其權重的主動投資方法是幫助投資人實現更佳成果的關鍵。

投資人除了需要駕馭個別亞洲市場的細微差別，中國市場還有其獨特挑戰。然而，中國A股市場的規模（及成長）龐大，加上與其他全球市場的相關性較低，因此中國A股對於全球投資人相當吸引。

相比中國公司在境外上市的股票﹙例如美國存託憑證及H股﹚，中國A股市場為投資人提供更全面的中國經濟投資機會。見圖6。

圖6. 中國A股與中國離岸市場的比較

資料來源：瀚亞投資。截至2023年1月31日。

我們認為中國A股市場具備許多促使量化策略發揮作用的理想特性。此市場的流動性極高，交易成本較低，股票投資範圍廣泛多元，報酬分散度亦較高。此外，該市場的股票數量龐大，確保了因子報酬及因子行為的其他層面的估計更加可靠及準確。執行因子投資策略時，市場提供的股票越多，投資組合便越多元化——因而提高了對理想因子的持股比重，同時盡量減低（個別股票）的特殊影響。提高投資組合多樣性的能力亦發揮關鍵作用，加強了因子投資策略的擴展能力。

適用於回測策略的數據（量化策略的必要條件）豐富多樣，並且有適量的歷史記錄——儘管其數量不及成熟市場。市場上有數間提供中國A股市場數據的大型全球數據供應商（例如Refinitiv、Factset、彭博、標普）以及國內供應商（例如Wind），意味著長遠而言，中國市場將提供優質數據，而投資人亦能夠交叉驗證多個供應商的數據點。中國A股市場中資歷較淺的投資人比例較高，量化策略的滲透率仍然偏低，意味著投資人仍然可以利用市場低估獲取超額報酬。

相比其他地區，中國股票常見因子的資訊比率較高，凸顯了透過因子投資提高報酬的潛力。圖7。股價淨值比、低波動、獲利預測修訂及反轉因子方面，中國的排名高於其他地區。短期反轉因子的強勢尤其突出。與大部分市場一樣，上個月上升或下跌的股票的表現往往會在下個月反轉。然而，這種反轉行為的持久性在中國市場特別強勁，尤其是上個月上升的股票的反轉趨勢。對此現象的其中一個解釋可能是個人投資人參與中國市場的規模龐大，其交易行為的週轉率亦偏高。股價因缺乏資訊而出現的走勢（即沒有基本因素實際變化支持的走勢）預計會在短期內被察覺價格異常的資深投資人更正。

圖7. 常見量化因子在中國市場的表現普遍強勁
資料來源：瀚亞投資。報酬以美元計值。根據2009年4月至2022年12月期間每月構成的等權重因子投資組合進行排名，投資組合劃分為5個五分位數。這些回測並未加入交易成本。所示報酬為相對於同期等權重平均股票的報酬。除中國以外，所有地區的因子投資組合均根據標普廣泛市場指數的股票投資範圍構成。中國的投資組合根據Datastream提供的1,000大股票構成。

雖然我們的分析顯示，常用量化因子有助於在中國A股市場獲取報酬，但隨著中國A股市場進一步向外資開放，加上機構投資的整體數量增加，投資人必須注意國內的總體環境、政策及瞬息萬變的市場動態的影響。企業行為已朝向成熟市場的規範而改變，國內投資產業正迅速發展，並變得日漸成熟。事實上，2021年，中國參加特許金融分析師考試的考生人數約為90,000人，幾乎是美國考生人數的三倍。

隨著中國A股市場迅速發展及演變，我們需要對市場作出審慎假設，並定期進行重新評估。雖然中國A股市場可能具備促使量化策略發揮作用的理想條件，但惟有透過廣泛的研究及專業知識，投資人方能實現報酬。